SEC и криптовалюты: товарные и защитные токены

Spacecrypto погружается в продолжающиеся дебаты относительно классификации криптовалют как ценных бумаг или товаров. В США эти две категории регулируются отдельными правительственными агентствами, что имеет значительные последствия для продажи, листинга и возможных судебных исков в случае нарушения правил.

Этот вопрос остается открытым уже несколько лет, и, учитывая широкое разнообразие, присутствующее на криптовалютном рынке, вполне вероятно, что единое решение не будет принято, а будет варьироваться в зависимости от рассматриваемого токена.

Цель данной статьи - изучить различия между токенами ценных бумаг и товарными токенами, подчеркнув последствия такой классификации для криптовалют. Мы проанализируем продолжающиеся дебаты о том, следует ли относить криптовалюты к одной из этих двух категорий, и представим четкий обзор аргументов "за" и "против".

Что такое ценные бумаги и товары?

Чтобы углубиться в тему, давайте начнем с определения этих двух финансовых инструментов.

Ценные бумаги - финансовые ценные бумаги:

Ценные бумаги - это финансовые инструменты, предоставляющие право требования к эмитенту, такие как акции, облигации и деривативы, и регулируемые Комиссией по ценным бумагам и биржам (SEC). Постановление 1946 года определяет продажу ценных бумаг как "инвестиционные контракты", указывая на то, что те, кто вкладывает деньги в ценную бумагу, "ожидают прибыли исключительно от усилий промоутера или третьей стороны". "Согласно тесту Хауи, инструмент считается инвестиционным контрактом, если он предполагает вложение денег в совместное предприятие с расчетом на получение прибыли в основном за счет усилий других лиц. Если токен не соответствует критериям теста Хауи, он может считаться товаром и подпадать под регулирование CFTC в отношении товаров". Тест, вытекающий из этого постановления, применялся в нескольких делах SEC, включая дело DAO, дело против токена XRP компании Ripple, и совсем недавно дело против Dapper Labs, создателя NBA Top Shot, нефункционирующего токена (NFT), коллекционируемого в спорте, и связанного с ним рынка.

Товары - физические товары:

С другой стороны, товары - это физические товары, торгуемые на биржах в оптовых количествах. К ним можно отнести сельскохозяйственные товары, такие как кукуруза и пшеница, а также драгоценные металлы, такие как золото и серебро. В эту категорию можно включить все те товары или сырье (в том числе цифровые), которые можно хранить и менять. Товары обычно торгуются в соответствии с их текущей рыночной стоимостью. В США Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) следит за некоторыми нарушениями в торговле товарами, хотя агентство пока не обладает более широкой юрисдикцией по регулированию спотовой торговли, как в случае с ценными бумагами, находящимися под контролем Комиссии по ценным бумагам и биржам США. 

Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) - независимое государственное агентство США, регулирующее рынки фьючерсов и опционов. Она была создана в 1974 году с принятием Закона о Комиссии по торговле товарными фьючерсами. В задачи CFTC входит защита пользователей рынка и общественности от мошенничества, манипуляций и злоупотреблений, связанных с продажей фьючерсов и опционов на товары и финансовые инструменты. Кроме того, в ее задачи входит содействие развитию открытых, конкурентных и финансово устойчивых рынков фьючерсов и опционов.

Юрисдикция CFTC распространяется на фьючерсные и опционные биржи, клиринговые агентства и других посредников, действующих на территории США. Она также сотрудничает с другими национальными и международными регулирующими органами для координации надзора за глобальными рынками деривативов. CFTC играет ключевую роль в обеспечении честности и прозрачности рынков производных финансовых инструментов, помогая поддерживать доверие инвесторов и стабильность финансовой системы.

Что такое тест Хоуи?

Для определения наличия "контракта" и, соответственно, определения актива как ценной бумаги, мы обращаемся к соответствующему решению Верховного суда США, известному как SEC v. WJ Howey Co от 1946 года, которое установило так называемый тест Хоуи. Этот тест состоит из четырех критериев, используемых для оценки того, может ли финансовый инструмент считаться "инвестиционным контрактом" и, следовательно, квалифицироваться как ценная бумага. Ключевые элементы теста Хауи включают:

1. Он должен предполагать вложение денег.
2. Вложение должно быть в совместное предприятие.
3. Необходимо ожидать получения прибыли.
4. Прибыль должна быть получена за счет усилий других лиц.

Как уже упоминалось ранее, из этого определения следует, что многие первичные предложения монет (ICO) считаются инвестиционными контрактами и, следовательно, ценными бумагами. С другой стороны, несложно наблюдать за микрокриптореалиями и легко понять, что они вопиюще считаются ценными бумагами. Любой, кто помнит упомянутую выше суматошную фазу ICO, от которой сегодня остались лишь далекие воспоминания, понимает, как эти случаи оставили у инвесторов горькое послевкусие, лишив их первоначальных ожиданий. Более строгий контроль рынка со стороны SEC в то время, несомненно, защитил бы ряд инвесторов, учитывая количество проектов, оставивших вложивших в них деньги сухими.

Однако, с другой стороны, SEC продолжает занимать враждебную позицию по отношению к любым активам, связанным с блокчейном, вызывая неприязнь инвесторов, которые теперь считают ее главным антагонистом в криптовалютном ландшафте.

Далее, углубляясь в сложный вопрос юрисдикции криптовалют в США, следует отметить недавний переход Ethereum от механизма консенсуса, основанного на Proof of Work (PoW), к Proof of Stake (PoS). Этот переход вызвал дискуссии о том, можно ли считать Ethereum (как и Bitcoin) товаром. Однако в связи с изменением механизма консенсуса возникло мнение, что Ethereum теперь можно рассматривать как ценную бумагу и, следовательно, подвергать надзору со стороны Комиссии по ценным бумагам и биржам США. Динамичность этих событий отражает постоянную проблему определения характера регулирования криптовалют в США.

Влияние классификации на регулирование криптовалют

Давайте теперь рассмотрим, как классификация между ценной бумагой и товаром может повлиять на криптовалюты.

Влияние криптовалют как ценных бумаг

Если криптовалюта классифицируется как ценная бумага, эмитенты и биржи должны получить необходимые лицензии от органов регулирования ценных бумаг (SEC). Эта зачастую сложная задача требует значительных усилий, чтобы убедиться, что продажи и развитие криптовалют не противоречат законам о ценных бумагах, что в конечном итоге приведет к избежанию проблем путем "делистинга" соответствующей криптовалюты. Децентрализация является основным средством, с помощью которого эмитенты пытаются избежать нарушений законодательства о ценных бумагах. Проекты децентрализованных финансов (DeFi) принимают меры по децентрализации разработки и децентрализации управления через децентрализованные автономные организации (DAO), а также используют такие механизмы, как proof-of-stake. Аргумент заключается в том, что если инвесторы также участвуют в развитии проекта, они больше не полагаются исключительно на "третью сторону" в получении прибыли, как того требует тест Хоуи.

Риск для криптовалют, классифицируемых как ценные бумаги, заключается в том, что централизованные биржи могут избегать их "листинга", чтобы избежать штрафов со стороны SEC за листинг незарегистрированных ценных бумаг.

Аргумент CFTC по криптовалютам как товарам

С другой стороны, CFTC уже давно утверждает, что криптовалюты, такие как BTC и ETH, являются товарами и могут регулироваться соответствующим образом в соответствии с Законом о товарных биржах (CEA). Основной аргумент заключается в том, что поскольку Биткоин, например, взаимозаменяем - каждый биткоин имеет идентичную стоимость, так же как один мешок кукурузы имеет равную стоимость с другим мешком кукурузы того же качества, - он должен считаться товаром. Это решение было закреплено в деле CFTC против Bitfinex и связанной с ней компании, эмитента стейблкоина Tether. В заявлении от 2021 года агентство заявило, что "цифровые активы, такие как биткоин, эфир, litecoin и tether", являются товаром. 

Состояние регуляторных дебатов

Регуляторные дебаты вокруг криптовалют сложны и затрагивают множество заинтересованных сторон, поэтому трудно предсказать, как будет выглядеть регуляторный ландшафт через год. Многочисленные усилия Конгресса США направлены на предоставление CFTC более широких полномочий по регулированию спотовой торговли криптовалютами, не классифицированными как ценные бумаги, при этом биткоин пока остается единственным токеном, по которому оба органа открыто соглашаются.

В результате этих дебатов одни криптовалюты могут быть классифицированы как ценные бумаги, а другие - как товары, что приведет к созданию еще более сложного нормативного ландшафта, в котором разные криптовалюты будут подчиняться разным правилам и нормам.

Альтернативой может стать решение регулирующих органов рассматривать криптовалюты как отдельный класс активов, с индивидуальными правилами. Такой подход в основном принят в Европейском союзе, где положение о рынках криптоактивов (MiCA) устанавливает правила для эмитентов, провайдеров кошельков и централизованных бирж, чтобы защитить потребителей и обеспечить честную торговлю.

В то же время председатель SEC Гэри Генслер заявил, что, по его мнению, его агентство имеет полномочия для надзора за криптовалютами и что "большинство криптовалют являются ценными бумагами". Однако во время спорного слушания в апреле 2023 года он отказался ответить, является ли ETH ценной бумагой.

Дебаты продолжаются уже много лет и вряд ли будут разрешены в ближайшее время. Мир блокчейна продолжает развиваться, и с каждым днем степень внедрения этой технологии растет. Тем не менее, мы все еще находимся в неком промежуточном положении, когда два агентства конкурируют за контроль над этим новым видом активов. Кто знает, может быть, в результате этой конкуренции появится новый тип актива, не ценная бумага и не товар, а третья категория, подталкивающая к своего рода разделению полномочий между двумя органами власти.

В этом случае мы вступим в зону с различными серыми зонами, что повлечет за собой сложнейшее прохождение и, конечно, не избавит от сложной конкуренции регуляторов, чего не желают все операторы в криптовалютном мире.

Размышления на тему дискуссии между товарами и ценными бумагами

Независимо от разделения полномочий между SEC и CFTC, один важнейший аспект проявляется однозначно: необходимость ясности в правилах и в институтах, отвечающих за их разработку. Это фундаментальная ценность, которая может устранить существующую двусмысленность, помогая придать сектору не только большую однородность, но также ясность и прозрачность. Эти элементы крайне важны для сектора, который во многих обстоятельствах кажется неподконтрольным регулятору.

В нашем руководстве по Web3 Spacecrypto мы продолжаем внимательно следить за развитием событий в этом контексте и информировать наше сообщество с присущей нам прозрачностью и объективностью. Оставайтесь с нами, поскольку мы продолжаем изучать динамику регулирования и возникающие проблемы в криптовалютном мире.